只有REITs能救赎楼市单边主义

　　只有REITs能救赎楼市的单边主义

　　一，REITS为什么会万众瞩目?

　　关于房价的生态链是这样的，为什么楼市会有泡沫?是因为流动性过剩。为什么流动性会有过剩?是因为投资渠道太窄。为什么投资渠道太窄?是因为没有REITS。

　　REITS在90年代初就被学者从国外引进来，但最早呼唤REITS的是房地产的营销界，01年就有人提出这一思路，原因是针对发生在地产市场的商铺和写字楼的营销变化上。从商铺的市场发展变化，可以发现一些问题。商铺市场确实热点不断，说明经济走强带来人们投资的欲望。但只要仔细一分析就会发现，这些热销盘，除了位置、定位、返租回报以及良好的规划外，并没有更多的营销卖点，尤其是投资概念和投资空间相对狭窄，在返租回报被国家明令禁止之后，更显单薄，于是有人马上就想到将经营权从所有权中剥离出来。但是，受后期经营压力的影响，实际上并没有多大的发挥空间。这么多年的经验一再表明商业物业和商务物业不销售才是最好的营销，尤其是购物中心。据摩根斯坦利的一份调查报告显示，在中国，只有10%的购物中心成功，专家认为，这在很大程度上是由于中国购物中心的融资渠道不畅所致。

　　房地产投资证券化在世界大多数国家得到蓬勃发展。所谓房地产投资证券化，是指将房地产投资直接转化为证券形态，从而使投资者与房地产的关系由拥有房地产产权转变为拥有有价证券的债权。即从直接的物权关系转变为持有证券性质的有价证券，使房地产的价值由固定的资本形态转变为具有流动功能的资本性证券。

　　房地产投资证券化的优势在于：一是小额投资者可以通过购买股票、债券及受益凭证投资于房地产，扩大了参与面。房地产直接面向资本市场，使巨额投资的筹集和融通成为可能。二是房地产投资证券化，把高价值量的房地产权转化为小价值量的可流通的股权和债券，把房地产投资的风险分散、转移到众多的投资者中，降低了投资的总体风险。三是房地产证券操作规范、投资方便，筹资、融资标准化，可以上市流通，具有很强的流动性和变现性，且适用范围广。四是房地产投资证券化使房地产业的经营效率提高，使投资者与经营者分开，体现了两权分离的现代企业制度。

　　资产证券化产生的初衷是为了转移和分散风险。从整个金融体系的角度来考察，采用资产证券化这一融资方式，银行可以将缺乏流动性的贷款转换、分割为标准化、单位化的有价证券，将所面临的市场风险分散到众多投资者的身上。贷款类信用衍生工具可以部分或者全部地转移贷款所蕴含的信用风险，在不影响客户关系的情况下灵活地改变资产负债表的风险承担状况，且不用改变银行资产负债表内构成。

　　金融危机发生后，很多人对以资产证券化为核心的金融创新产生了质疑，认为是资产证券化制造了巨大的风险。在仔细研究后发现，引发这场金融危机的关键不在证券化，而在于证券化背后的信贷资产，正是因为次级贷款的大量发放导致了金融体系承担的信用风险总量显著增加，而次贷证券化又导致这些信用风险由信贷领域转移到资本市场。

　　资产证券化是金融创新的基石。正是资产证券化改变了风险的生存状态，使风险由存量化变成了流量化，而风险从存量化到流量化的转变是金融创新的巨大成就，是金融体系由传统迈向现代的重要标志。资产证券化正是通过风险定价和转移技术实现了风险配置的功能，成为金融功能从资源配置到风险配置转型的有力工具。

　　二，市场时机早就成熟了，政策配套有待检验

　　从市场环境来说，现在正是推出REITs的最好时机。首先，中国受到经济危机影响，房地产资产估值下降，即租金收益与房地产资产价值的关系发生了变化，如果按照前几年的市场行情——低租金高资产的关系，推出REITs的意义就不大。现在是高租金低资产，REITs的价值就体现了;第二，REITs将分散的资金整合起来进入房地产市场，改变了房地产的收益增长结构，也有效抑制了房地产投机需求;第三，现有房地产融资结构比较单一，REITs进入之后改变了整个房地产产业链上的融资结构，降低了银行和开发商的风险。

　　市场层面已经迫不及待，而且无论是学界还是政界已经酝酿了这么多年，时机应该说是非常成熟了，现在关键是要解决政策层面的配套了。

　　1，打破信托产品200份、不能上市交易的限制。无论中国的房地产信托还是国际的REITs都是运用信托的制度投资于房地产领域的金融工具。我国目前的“资金信托管理办法”对资金信托计划有200份的限制，但因为房地产融资额大，有的需要一两个亿的资金，有了200份的限制，单笔金额便很大，给融资造成困难。另外一个限制就是信托产品不能上市交易，有关部门应该制定政策打破这两个制约。

　　2，完善的披露制度与严格的法规约束。国外的REITs是非常标准化的，信息披露要求非常严格。美国REITs的投资计划、财务计划、投资报酬率、管理费用及投资期限均需经主管部门——美国证券管理委员会批准，而且其财务必须完全公开化、透明化。国内房地产信托是非常灵活的，信托计划发售时的信息披露对项目的收益和风险结构“轻描淡写”，如在谈及风险时，通常表述为“因国家政策，如财政政策、货币政策、税收政策等发生变化，将可能导致本信托计划收益的相对变动”。REITs必须组建专业的投资公司进行经营，而国内的信托公司只提供资金，不参与管理，也可以通过派财务总监进入项目公司，但是不干涉具体经营管理。

　　3，尽快出台相关的税收制度。在美国，房地产投资信托可以获得有利的税收待遇，房地产投资信托不属于应税财产，且免除公司税项，避免了双重纳税。而目前我国法律尚未对信托收益的纳税作出明确规定。而国内的房地产信托计划目前没有税制的安排，虽然我国的信托收益对于个人来讲都是免税的，但相关法律仍需要健全。

　　4，我国信托产品信用评级体系、信托产品的定价等一系列制度都有待建立。如果通过标准化的风险评级流程和风险指标体系对信托产品给予标准化的评级，并且评级结果能够被投资者和银行所认可，那么信托产品完全可以在更大范围内流通，银行也完全可以接受信托产品作为质押物，为信托产品提供流动性。

　　5，培育REITs组织机构的建设，加快培养大量的机构投资者。我国目前还没有真正意义上的机构投资者，这对于权益型有限期、自我偿付式REITs的发展非常不利，所以加快培育机构投资者势在必行。只有在一个机构投资者占主体的市场上，才能保证有一个稳定的市场需求方，保证REITs这一金融产品的每次发售能够快速、足额的发售出去。

　　6，完善人才培养和信息公开化制度。加强房地产投资信托基金的人才培养，需要尽快建立起一支既精通基金业务、又了解房地产市场、熟悉业务运作的专门管理人才队伍。与此同时，积极促进基金业务所必不可少的律师、会计师、审计师、资产评估师等服务型人才的队伍建设。从国外基金市场发展看，信息越公开，基金市场越发达。因此，要尽可能使各类信息包括房地产信息、国家政策信息、金融证券信息及时、准确地传递给信息需求者，促使大家在信息公开的情况下，从事房地产投资信托基金的运作，促进我国房地产投资信托基金的顺利发展。

　　另外，应进一步完善《公司法》或制定专门针对投资基金发展的《投资公司法》、《投资顾问法》等法规。还要制定出房地产投资信托基金的专项管理措施，如投资资格的审定、投资方面的限制、投资比例的确认等，以促进基金的规范发展。除此之外，还应逐步完善证券场外交易市场和产权交易市场，使基金的资金收入与回收机制更为完善。

　　三，REITs对楼市未来发展的深远影响

　　REITs的推出对楼市将会产生以下影响：

　　第一就是REITs和房价：REITs与住宅地产直接关联性不高。REITs是以商业地产为主自持有性物业和动产。我们平常所说的房价主要是住宅的房价。REITs怎么可能推高你的房价呢?但是它对房价确实有意义。就是房地产的投资信托会疏导住宅的投资需求。REITs会疏导40%以上的投资需求，那么这样的话，对房价一定会平抑房价。

　　从成熟市场看租金是房地产的唯一的价值支撑，为什么说房地产有泡沫呢?我们说价值和价格出现了倒差。我们的价值怎么样定义呢?很多人都预期房价要涨，比如会预期货币政策会宽松，但是这些都是主观性的心理预期。客观上是什么呢?在成熟的市场，发展了几十年来看，租金和商业地产的投资回报率是决定价值唯一的重要因素。有了REITs之后，REITs是把租金作为整个资产的稳定器，所以有了REITs之后，引入了由租金决定价值，以价值作为价格的衡定器的金融产品，对房地产的价格来说是非常非常有意义的。

　　中国的房地产市场有一定的泡沫，但是不是绝对的泡沫，而是结构性的。推出REITs之后，房价一般会从一个上升的曲线变成了一个相对平缓的曲线。

　　REITs将改变我国的房地产市场格局。REITs使商业地产退出机制更加完善,拓宽了地产商的融资途径,降低了地产商的融资成本,大大增强了地产商的融资灵活性;同时,有了REITs的支持,可以使得一系列拥有优质土地资源的地产开发商向商业地产转型;REITs还将吸引更多的机构投资者引入房地产市场,保险资金等投资于REITs是未来发展方向;REITs还将改变一般企业的经营方式,一般企业将更多通过租赁的方式获得物业的使用权。

　　许多有真实消费需求的潜在购房者在无力购房的情况下，为了分享房地产市场的高额投资回报，在民间投资渠道单一的条件下，会转向投资收益率堪比股票，而风险只相当于债权的REITs产品，从而进一步放大房地产市场的投资和投机需求、推升房价，并可能造成恶性循环。同时，一些原本无力投资房地产的资本也会通过REITs大量进入市场。此外，中国本土的REITs也许还会吸引海外热钱流入从而降低相关政策约束力度。

　　REITs还有一个非常重要的方面，REITs会诞生一个新的产业链，这个产业链大大延长了现有房地产产业的产业链，所以这个房地产产业链的延长会形成一个更加稳定的房地产稳定的金融产业链，因为整个行业才会更加健康发展，现在说房地产金融产品有20多个，第一个是金融类产品，比如IPO、资本金、私募，第二种是负债类产品，绝大部分是集中在银行负债，当然还有一些其他的公司债、企业债、本票等等，第三类产品我们把它叫结构性产品，比如说信托类的产品、贷款类信托、投资信托、复合信托，还有一个叫证券化类的产品，首当其冲的就是CMBS、REITs、BBN还有这次美国所出现的金融风暴里面涉及到的一些CDS和CDO的产品。

　　REITS良好的流动性、安全性和绩效使投资REIT成为一件非常有利可图的事。它的回报率比投资一般股票要高得多，2000年以来，REIT股票累计总回报率达到了134%。 过去5年以来，REITS每年的总回报率领先于其他所有主要的股票基准指数。

　　首先，因为REITs是一个高派息的房地产产品。REITs的防御性的特征可以划分：公司型和信托型。按投资性质划分可以分为：权益型、抵押性和缓和型。按从产品的属性划分：可以分析投资类和融资类。国际上通行的REITs结构，两个主流的模式，一个是投资类，一个是融资类。

　　无论是投资类产品和融资类产品基本上都有几个根本的要素，首先因为它是以持有为目的，所以必须要专注于可以产生稳定现金流的物业，然后要把短期的收益定期分配给投资人。最后它必须要有专业的机构进行管理，因为这个产品相对来说对管理能力的要求比较高，关系也比较复杂，所以是属于专家产品，需要有专业的机构进行运营管理，同时也要有比较严格的治理结构。

　　投资行为因为有了REITs之后得以优化。因为REITs倡导一场理性的投资，原来觉得房地产要涨我就买房，但是大部分的人对房地产市场、对金融市场判断一定没有专业的机构研究深刻，过去在大家没有更好的投资渠道的情况下，大家都买房，所以投资就演化成了投机。而且所有的人都期盼房价涨从而获得投资收益。但是没有一个人可以抵御房地产的波动。但是有了REITs这个产品之后，就可以解决这个问题了。大家可以通过基金投资这种安全的物业，实现有专家的理财。使大众可以享受经济发展和行业发展带来的硕果。而且收益相对安全。

　　三，只有REITs能救赎优质物业和优秀团队

　　从国外的经验来看，REITs复苏它的曲线一直是高于整个房地产和整个房地产贷款的复苏曲线的。第二在REITs产品的曲线结构中，公共类产品的REITs是率先反弹，而且现在有很多的已经涨过了金融危机之前的高点，原因就是这个产品真正符合了社会市场的基本需求，未来中国REITs的潜在市场将非常巨大。

　　购物中心是REITs重点关照对象，其不同特点表现在投资机构组合、经营模式、管理模式等方方面面。但追本溯源，这些不同往往是由购物中心开发商的资金实力巨大差异导致。而导致这种差异的，又是中国投资机构组合元素太少，融资渠道过于单一。

　　现阶段我国购物中心的主要资金来源有：银行贷款、开发商自有资金和购房款。有数字显示，这个比例是3比3比4。一向只租不售的购物中心到了中国，购房款却成为最主要来源，商铺投资者在投资组合中唱了主角。销售模式会主导其后的经营模式和管理模式，物业一旦分割售出，作为整体而存在的购物中心也就宣告了被肢解，因为统一管理众多的产权所有人几乎是不可能完成的任务，就算是真的做到管理成本也会是异常高昂。

　　相比之下，美国的投资组合有：开发商、专业管理公司、房地产投资信托及产业基金、其他金融机构的股权投资、银行贷款、商铺投资者。可以看出，美国的投资组合在金融工具的运用上是远远领先于中国的。

　　中国人民银行副行长吴晓灵也表示，公开发行股票或在专业化管理的前提下用公开发行受益凭证的方式设立房地产投资信托基金(REITs)，应是房地产直接融资的方向和可持续发展的模式，也是解决房屋租赁市场投资来源的重要融资方式。

　　房地产投资信托基金REITs是资产运营型基金，即不进行项目投资活动，而是直接运作房地产资产，将由此产生的经济收益作为基金回报。REITs实质上是一种证券化的产业投资基金，通过发行股份或收益单位，吸引社会大众投资者的资金，并委托专门的机构进行经营管理;通过多角化投资，选择各种不同的房地产证券及不同地区、不同类型的房地产项目和业务进行投资组合，有效地降低风险，取得较高的收益。

　　房地产投资信托基金除受到整体社会经济环境——对房地产的市场需求与总体空置水平的影响外，投资对象选择不当、投资时机把握不好或者是管理不善等原因，都有可能造成房屋出租率的下降、营运成本的增加或贷款偿还的拖欠，进而影响到房地产投资信托的营运业绩与市场价值。

　　房地产投资信托的资金来源主要有两个方面：

　　发行股票，由机构投资者如人寿保险公司、养老基金等组织或股民认购。和一般的基金相类似，REITs对认购者会有一定的要求，而且对一次性认购的数额也有一定的规定。

　　具体是从以下四点考虑：(1)我国房地产信托投资基金应该是可以进行组合投资、基金规模不宜过大、且是期限较长的产品，以15～25年为佳，要使产品具有这样的特性，首先应该解决信托产品的流动性问题，期限较长的产品如果流动性安排不充分，投资者是很难接受的。(2)资金筹集应以公募为主，可考虑参考股票发行的准则。(3)规模不宜过大，可以契约型组织形式，封闭式变现方式;(4)REITs从事的业务具有很强的专业性，投资管理上以股权的形式投资于未上市的房地产公司及实物性资产，条件允许可以投资预期收益稳定或未来收益高的物业管理等行业。

　　另外一个是投资者的构成问题，美国的REITs有很高的流动性。因此投资者既有个人又有机构，而我国的信托产品不可能有那么高的流动性，所以应该重点吸引保险公司、养老基金这样具有长期投资能力的投资者，而且他们也可以带动中小投资者的投资积极性。

　　REITs将改变我国的房地产市场格局REITs使商业地产退出机制更加完善，拓宽了地产商的融资途径，降低了地产商的融资成本，大大增强了地产商的融资灵活性;同时，有了REITs的支持，可以使得一系列拥有优质土地资源的地产开发商向商业地产转型;REITs还将吸引更多的机构投资者引入房地产市场，保险资金等投资于REITs是未来发展方向;REITs还将改变一般企业的经营方式，一般企业将更多通过租赁的方式获得物业的使用权。

　　美国REITs市值30年翻了300倍;投资于REITs收益超过直接投资于房地产;权益型REITs收益超过S&P500,且红利收益率更高;投资于REITs、直接投资于房地产和投资于S&P500的三者差异决定了收益率的差异。

　　2008年，房地产市场开始转向，房产交易低迷、开发商资金紧张、资本市场一泻千里。为求生存，房地产开发企业开始大量使用信托融资，以缓解资金链紧张的局面，房地产信托市场迅猛发展。据不完全统计，截至2008年8月，我国发行的房地产信托产品达到56个，融资金额超过106.67亿元，已经大大超过了2007年全年的房地产信托产品融资额。

　　目前推REITs阻力不是很大，因为它适应宏观调控政策的需要。REITs可以帮助处置一部分商业地产，由于它的交易量大，有助于市场存量出清。而作为买方也可以在跟地产商的谈判中取得比较好的价格，给投资者的回报会比较稳定。财务杠杆越高的公司发行REITs的意愿越强烈，未来可能发行REITs的公司中，非住宅类物业和土地储备越多则利好越大。